东方金诚王青:10月MLF延续超额续作 释放“稳货币”信号

  文/新浪财经意见领袖专栏作家 东方金诚 王青

东方金诚王青:10月MLF延续超额续作 释放“稳货币”信号

  2020年10月15日,央行宣布开展1年期中期借贷便利(MLF)操作5000亿元,中标利率为2.95%,与9月持平。对此我们做如下解读:

  首先, MLF连续3个月超额续作,表明央行正在向银行体系补充中长期流动性,释放“稳货币”信号。

  今日央行开展 5000 亿元1年期MLF操作,而10月MLF到期量为2000亿元。这意味着本月央行通过MLF超额续作,向银行体系投放3000 亿元中长期流动性。这也是央行连续第三个月超额续作MLF,背后的主要原因在于,四季度银行压降结构性存款任务依然很重,亟需寻找替代性稳定资金来源,对MLF需求较大。可以看到,6月监管层要求压降结构性存款以来,作为替代品种,银行同业存单发行持续“量价齐升”,9月1年期股份制银行同业存单发行利率均值达到3.02%;进入10月,1年期股份制银行同业存单发行利率仍在上行,14日升至3.13%,已明显高于1年期MLF操作利率(2.95%)。比价效应下,当前银行对MLF操作的需求很大,这是本月MLF超额续作的一个重要原因。

  我们认为,10月MLF超额续作,也意味着央行有意遏制以同业存单利率为代表的中期市场利率上行势头,释放“稳货币”信号。一方面,根据第二季度货币政策执行报告,引导国债收益率曲线、同业存单利率等市场利率围绕MLF利率波动,是当前货币政策操作的重要目标之一。近期10年期国债收益率、同业存单利率均已明显高于MLF利率,央行开展MLF超量续作,展现出遏制市场利率上行势头的政策意图,有助于稳定市场预期。另一方面,市场利率持续上行,将不可避免地加大银行负债成本,不利于银行持续下调企业实际贷款利率。当前疫情对国内经济的影响仍然存在,降低实体经济融资成本是稳增长、保就业的重要支撑。

  我们注意到,在8月短期市场利率DR007均值升至政策利率(央行7天期逆回购利率)附近后,央行明显加大了公开市场操作力度,9月DR007均值保持基本稳定,并有2个基点的小幅下降。我们判断,伴随央行持续加大对银行体系中长期性流动性投放力度,10月中期市场利率也有望结束此前的持续上升过程,“稳货币”效应有望在短期和中期市场利率方面得到全面体现。这意味着5月中下旬以来的“紧货币”过程有望告一段落,资金面将由“紧”转“稳”。

  其次,本月MLF超额续作,意味着短期内实施降准的可能性下降。

  降准是向银行补充中长期流动性的最直接手段,但会释放较为强烈的货币宽松信号,不符合当前政策目标。另外,结构性存款压降并不代表银行整体资金来源出现大幅萎缩,而更多的是相关资金在不同银行、不同金融机构之间的转移、腾挪,资金总量并没有发生大的变化。这就意味着一旦这类资金逐步腾挪到位,摩擦性供求错位现象就会有所缓解。由此我们判断,在这一过程中,央行会优先选择通过MLF操作,阶段性地向银行体系注入中长期流动性,而非实施全面降准,永久性地扩大银行中长期流动性水平。

  同时我们也谨慎预测,鉴于四季度银行压降结构性存款的任务依然很重,加之银行对实体经济信贷支持力度不会减弱,政府债券净融资同比显著放大,作为结构性货币政策的一个发力点,小规模定向降准窗口仍有可能在年底前后打开。

  第三,本月MLF操作利率不变符合市场预期,预计20日公布的LPR报价也将保持不变。

  考虑到当前经济修复势头良好,以房地产调控加码为标志,政策面更加注重在稳增长与防风险之间把握平衡,10月MLF操作利率保持不变并不出乎预料。我们预计,若短期内不发生重大外部冲击并严重干扰经济复苏进程,年底前MLF操作利率都将保持稳定。

  最后,MLF操作利率是LPR报价的参考基础。自去年9月以来,两者一直保持同步调整。另外,尽管8月以来以DR007为代表的短期市场利率不再上行,但同业存单发行利率等中期市场利率仍在走高,这可能对冲银行结构性存款、大额存单等负债成本下降带来的影响,意味着近期银行平均边际资金成本难现明显下行,报价行下调10月LPR报价加点的动力不足 。由此我们预计,本月20日公布的1年期和5年期LPR报价都将大概率保持不变。

  (本文作者介绍:清华大学公共管理学博士,东方金诚首席宏观分析师。)