东方金诚王青:9月金融数据超预期 定向滴灌特征进一步显现

  文/新浪财经意见领袖专栏作家 东方金诚 王青

东方金诚王青:9月金融数据超预期 定向滴灌特征进一步显现

  央行公布数据显示:9月新增金融机构人民币贷款1.9万亿,环比多增6200亿,同比多增2100亿;月末各项贷款余额增速13.0%,与上月持平,较上年同期高出0.5个百分点。

  9月新增社会融资规模3.48万亿,环比少增1023亿,同比多增9658亿;9月末存量社会融资规模280.1万亿,同比增长13.5%,增速比上月末高0.2个百分点,比上年同期高2.8个百分点。9月末,M2同比增长10.9%,增速比上月末高0.5个百分点,比上年同期高2.5个百分点;M1同比增长8.1%,增速比上月末高0.1个百分点,比上年同期高4.7个百分点。

  主要观点:

  9月新增人民币贷款超预期,主要受企业和居民中长期贷款拉动。其中,新增企业中长期贷款高达1.07万亿,为历史同期新高,表明支持实体经济融资的定向滴灌政策正在加速推进。在商品房销售放缓背景下,新增居民中长期贷款仍创下疫情以来单月最高,则与前期部分商品房销售的按揭贷款滞后发放有关,这意味着控制涉房贷款占比效应尚未在9月数据中得以体现。另外,近期消费修复开始加速,以消费贷为主的居民短期贷款在9月也出现明显多增。

  社融方面,9月新增规模与8月基本相当,但在结构上存在明显的消长现象。其中,当月贷款较上月多增约5000亿,但债券融资比上月少增约5900亿,主要源于专项债发行接近尾声,政府债券融资环比少增近3700亿,另外近期市场利率高位上行,企业债券融资成本上升,9月企业债券融资环比也少增约2200亿。9月社融同比多增近万亿,大幅超过市场预期,则主要源于人民币贷款、政府债券融资和表外票据融资三项新增规模同比扩大。

  9月末M2增速反弹,直接原因是季末财政支出力度加大,财政存款大幅下降。9月M1增速续创新高,体现经济修复进程较快推进,各类市场主体经营活动趋于活跃。另外,9月房地产市场仍处高位运行阶段,调控政策收紧尚未对M1增速起到明显拖累作用。

  展望10月,新增信贷、社融数据将季节性下行,主要关注点在于控制涉房贷款占比背景下的房贷数据走势;未来融资结构中“有保有压”特征将进一步显现,金融总量加速扩张过程已基本到顶。

  具体分析如下:

  一、9月新增人民币贷款环比季节性多增,同比多增则主要受企业和居民中长期贷款拉动。其中,支持实体经济的企业中长期贷款超预期高增,显示出宽信用精准化调整的特征;而在商品房销售放缓背景下,新增居民中长期贷款仍创下疫情以来单月最高,则与前期部分商品房销售的按揭贷款滞后发放有关。

  9月新增金融机构人民币贷款1.9万亿,环比多增6200亿,符合季节性规律,同比多增2100亿。1-8月新增人民币贷款已累计14.4万亿,距离易纲行长提到的全年新增近20万亿的目标尚余5.6万亿,这意味着,9-12月新增人民币贷款月均值需在1.4万亿左右。考虑到10月信贷投放将季节性骤降,9月新增人民币贷款1.9万亿,与全年新增目标节奏大致匹配。值得一提的是,9月末贷款余额同比增速连续第三个月持平于13.0%。我们认为,在政策基调转向“总量适度”、监管打击资金空转套利、房企融资政策趋紧背景下,年内后续新增贷款规模料难现上半年疫情期间的同比大幅多增,贷款余额增速或将稳定在13.0%左右。

东方金诚王青:9月金融数据超预期 定向滴灌特征进一步显现

  9月人民币贷款同比多增且超出预期,主要受企业中长期贷款和居民贷款拉动。当月新增企业中长期贷款达1.07万亿,环比多增3428亿,同比多增5043亿,企业信贷期限结构继续改善。主要原因包括两个方面,首先,制造业投资修复、基建发力、房地产投资保持韧性,提振企业中长期贷款需求——9月新增规模超预期,或因专项债项目进度加快,撬动配套融资需求。其次,监管引导下,银行为满足MPA考核要求,也有意愿加大对制造业企业的中长期贷款力度。9月票据融资利率高位运行,抑制企业票据贴现需求,当月票据融资延续负增(-2632亿),环比多减956亿,同比多减4422亿。

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  居民贷款方面,9月高频数据显示商品房销售增速放缓,但仍处较快增长水平,加之前期部分商品房销售的按揭贷款滞后发放,当月新增居民中长期贷款6362亿,为疫情以来单月最高,环比多增791亿,同比多增1419亿。这也意味着控制涉房贷款占比效应尚未在9月数据中得以体现。居民短贷方面,伴随消费活动恢复,以及两节前消费需求旺盛,9月居民消费贷需求进一步回升。当月居民短贷环比多增550亿,同比多增687亿。整体上看,由于新增企业中长期贷款超预期高增,9月新增居民贷款在新增人民币贷款中的占比从上月的66%下降至51%,信贷结构明显改善。

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  二、社融方面,9月社融环比少增,主要受新增政府和企业债券融资规模环比萎缩,以及房地产融资政策收紧导致信托贷款大幅多减影响;同比多增近万亿,大幅超过市场预期,则主要源于人民币贷款、政府债券融资和表外票据融资三项新增规模同比扩大。

  9月新增社融3.48万亿,环比少增1023亿,主要受新增政府和企业债券融资规模环比萎缩,以及信托贷款大幅多减影响。整体上看,9月新增规模与8月基本相当,但在结构上存在明显的消长现象,即当月月贷款较月多增约5000亿,但债券融资比上月少增约5900亿。9月社融同比多增9658亿,大幅超地市场预期,主因政府债券融资、人民币贷款和表外票据融资三项新增规模同比扩大。在同比多增近万亿拉动下,9月末社融存量同比增速较上月末加快0.2个百分点至13.5%,已为连续第8个月上升。

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  具体来看,受剩余额度制约,9月地方政府债净融资环比大减,但因前期为特别国债“让道”导致今年地方政府债和一般国债发行进度后移,当月净融资规模明显高于上年同期。由此,9月新增政府债券融资1.01万亿,环比少增3685亿,同比则多增6326亿。9月债券发行利率上行,抑制企业债券净融资需求,当月企业债券融资环比少增约2200亿,同比也少增约1000亿。此外,股市活跃、科创板注册制促进企业股权融资,9月非金融企业股票融资再度突破千亿规模(1140亿),环比少增142亿,同比多增851亿。

  表外融资方面,9月表外票据融资延续正增,环比多增61亿,同比多增1933亿,主要源于监管支持小微企业票据融资,企业也愿意开票,且票据贴现利率高位运行影响其贴现积极性,导致未贴现的表外票据融资保持高位。9月信托贷款负增1159亿,环比多减843亿,同比多减487亿,压降速度加快主因房企融资政策收紧,当月房产类信托融资规模大降。9月委托贷款延续压降,环比少减98亿,同比多减295亿,表现稳定。

东方金诚王青:9月金融数据超预期 定向滴灌特征进一步显现

  三、9月末M2增速反弹,直接原因是季末财政支出力度加大,财政存款大幅下降。9月M1增速续创新高,体现经济修复进程较快推进,各类市场主体经营活动趋于活跃;9月房地产市场仍处高位运行阶段,调控政策收紧尚未对M1增速起到明显拖累作用。

  9月末M2同比增长10.9%,增速比上月末加快0.5个百分点,比上年同期加快2.5个百分点。本月M2增速反弹,直接原因在于前期政府债券大规模发行,季末财政支出力度显著加大,导致9月财政存款下降约8300亿,对M2增速起到明显拉动作用。另外,9月企业贷款大幅多增,带动当月企业存款大幅增加,也是推动M2走高的一个原因。其他存款方面,9月股市下行,资金回流居民储蓄账户,带动本月非银存款延续负增,而储蓄存款则同比多增约4000亿。整体上看,尽管9月末M2增速反弹幅度略高于市场预期,但并未改变下半年以来稳中有降态势。这体现了疫情冲击高峰过后,监管层强调“总量适度,坚决不搞大水漫灌”的政策目标。

  9月末M1同比增速较上月末加快0.1个百分点至8.1%,创近30个月以来新高,比上年同期大幅加快4.7个百分点。我们认为,9月末M1增速持续上扬主要源于以下几点:首先,疫情高峰后经济修复推进,各类市场主体业务活动增强。其次,前期信贷大规模流向企业后,企业手中的活期存款也在增加。最后,高频数据显示,9月全国30个大中城市商品房销量同比增速下滑,但仍保持正增长。这意味着当月房企活期存款继续处于较高水平,近期房地产调控收紧尚未对M1增速起到明显拖累作用。

东方金诚王青:9月金融数据超预期 定向滴灌特征进一步显现

  四、10月信贷、社融数据将季节性下行,主要关注点在于控制涉房贷款占比背景下的房贷数据走势;未来融资结构中“有保有压”特征将进一步显现,金融总量加速扩张过程已基本到顶。

  10月新增信贷规模将季节性下行,有可能降至万亿规模以下。此外,按照今年新增20万亿信贷规模计算,9月新增信贷数据符合序时进度。这意味着伴随控制涉房贷款政策在10月全面落地 ,10月新增居民中长期贷款或将转入同比少增,而企业中长期贷款多增势头仍将得以保持,信贷结构中“有保有压”特征将有更为明显的体现。社融方面,10月地方政府专项债发行进入收官阶段,发行规模与9月基本相当,但国债净融资会略有下降,预计政府债券融资规模环比会有小幅下行。由此,主要受新增信贷下行影响,10月新增社融将也将降至2万亿之下,这也符合季节性规律。

  同比增速方面,10月是税收大月和财政支出小月,预计M2增速稳中略降的可能性较大,而人民币贷款余额同比增速料将保持在13.0%左右。主要受政府债券融资同比多增带动,10月新增社融较上年同期还会有明显多增,这将带动存量社融增速继续小幅攀升。不过,在“总量适度、精准导向”的政策指引下,货币政策将持续向常态化回归。我们判断,若短期内不发生重大外部冲击并严重干扰经济复苏进程,当前金融总量加速扩张过程已基本到顶,未来以直达工具为代表的结构性货币政策将成为主要发力点。

  (本文作者介绍:清华大学公共管理学博士,东方金诚首席宏观分析师。)